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巴菲特立场大转弯90亿美元投资美邦四大航空公司

  【编者按】在25年前巴菲特第一次投资航空股,航空资本不断缩水,巴菲特一直对航空业怀有质疑态度和不信任,然而,2016年,巴菲特再次向美国四大航空公司投资90亿美元,秋季,又持续购买航空公司股票,他的行为着实惊到很多投资者,本文作者通过对巴菲特态度转变前后的描述,不禁产生疑问,他的这次投资是对还是错呢?

  巴菲特去年在美国四大航空公司投资90亿美元?可能令人难以相信。在第一次投资航空股失败后的25年里,巴菲特一直在批评航空业的各种弊端。但这一次他会押对宝吗?

  但那笔投资很快就大大缩水。在此后的25年里,巴菲特一直在批评航空业是个很不值得投资的行业。

  所以,去年夏天伯克希尔·哈撒韦公司宣布已投资多家航空公司时,大多数投资者都感到很震惊。

  去年秋季,巴菲特继续“疯狂”购买航空公司股票。截至目前,伯克希尔·哈撒韦公司持有美国四大航空公司各自7-9%的股权,共计投资约90亿美元。

  最糟糕的企业是那种发展迅速、需要注入大量资金拉动增长,但盈利能力非常差的企业。航空公司就是很好的例子。自莱特兄弟以来,航空公司就没有持久的竞争优势。如果哪个有远见卓识的投资者当时在基蒂霍克(译者注:莱特兄弟首飞之城),把莱特兄弟的飞机射下来会帮他的后继者一个大忙。

  巴菲特那句“如果有人把莱特兄弟的飞机射落下来,可以为投资者节省数十亿美元”的言论被认为是对航空业最严厉的批评。但事实也是如此,仅仅在2001-2005年间,美国航空公司共计亏损400亿美元。

  糟糕的是,那一时期的巨亏不是孤立案例。几十年来,世界各地的航空公司都在盈亏线上挣扎。大多数情况下,这些航空公司的亏损超过盈利。

  随着低成本航空公司客运量的激增,他们超低的机票价格迫使传统的高成本航空公司降低自身的机票价格。最终,经济学最基本的一条原则开始发挥作用:在无规制商品交易中,公司要么将成本降低到竞争水平,要么关门大吉。

  20世界90年代早期,低成本航空公司的迅猛发展扰乱了美国航空业市场。这些低成本航空公司拉低了票价水平,传统航空公司(Legacy Carriers)被迫降价应战,否则,大量客户会流失。但是,传统航空公司的成本原本就很高,这种竞争导致航空业严重亏损。

  在过去的25年里,传统的航空公司大大削减了成本,但是单位成本现在又开始攀升。与此同时,以精神航空(Spirit Airlines)为代表的新一批超低价航空公司(Ultra-low-cost Carriers)发展迅猛,进一步压低机票价格。美国各大航空公司是否会重蹈20世纪90年代覆辙还不得而知。

  自公司购买航空公司股票以来,航空业的经济状况显著恶化,一些航空公司为了获取客户采取自杀式价格策略使得这个行业雪上加霜。低价策略给所有航空公司带来的弊端印证了一个重要的道理:在一个与大宗商品(如石油等)价格息息相关的行业,不管你有多聪明,也不见得比你最愚蠢的竞争对手聪明多少。

  巴菲特关于航空业的另一个洞见是,一两个不理性的竞争对手会拉低整个行业(的价格水平)。一旦发生价格战,双方都很难停下来。

  类似的情况最近再次发生。2015年起,以美国航空为首的传统航空公司,为了保住市场份额,与低成本航空开展价格战。这场价格战甚至打至精神航空以及其超低价航空公司同行服务的其他市场。最终的结果是,传统航空公司的利润严重受损。

  在无规制、竞争激烈的市场里,如果USAir的成本结构还停留在把保护利润放在首位那个阶段,公司慢慢会感受到那样做带来的后果。不管航空公司过去的盈利情况如何,如果不控制成本,肯定会给航空业的盈利情况造成极大的影响。

  从2010年起,投资航空公司的投资者持续得到回报。但这不是航空公司历史上第一次实现盈利。(但平心而论,现在的利润率比以往盈利时期的行业利润率高得多。)

  在20世界80年代,航空公司采用的成本结构致使其成本特别高,但即便是现在规模较小的传统航空公司也面临严重的成本劣势,他们的非燃油单位成本是低成本航空精神航空的两倍。如果消费者开始愿意接受超低价航空公司的基本服务(译者注:no-frills service,即为了保持价格优势,除去任何不必要的产品特性后的服务),这个问题还会给传统的航空公司带来麻烦。

  不幸的是,航空业在1991年遭遇重挫,Midway、Pan Am和America West等航空公司纷纷破产。(如果往后推算两个月,美国大陆航空公司Continental Airlines和环球航空公司TWA也可以算上)。

  航空业的另一个严重问题是,航空公司破产可能会形成连锁效应。如果大型航空公司遇到问题,它可以通过启动破产程序减少成本,免除用于扩张的债务。之后再利用其较低的成本结构与其他航空公司进行价格竞争,可能会迫使这些竞争对手破产让他们通过企业重组再次获得立足之地。

  航空公司收益不稳定是令投资者望而却步的另一因素。当初巴菲特投资USAir,巴菲特也知道自己预测不了该公司的未来收益。他只能通过分析公司之前的市场表现和额外的安全措施来选择股票。

  航空公司的高管们也没有预测公司收益更好的办法。举例来说,美国航空CEO Doung Parker在2015年底曾表示,公司的利润率在2016年可能会下降,预计2017年会好转起来。最后的结果是,美国航空公司2016年调整后的税前利润率的确较去年下降2.7%,但分析师预测该公司的利润率2017年将会再次下降。

  投资者注资航空公司已经有100年的历史了,但是回报率特别低。对投资人来说,航空业无异于是一个“死亡陷阱”。

  虽然几年前航空公司利润开始回升,但巴菲特不相信这种好形势会长期持续下去。他在2013年伯克希尔·哈撒韦股东大会上曾尖锐地指出,航空业每一次情况好转的背后——虽然历史上有过多次,都会伴随着一次“大触底”,令航空公司陷入亏损陷阱。鉴于此,巴菲特不认为企业并购能够从根本上改变航空业的未来前景。

  很明显,巴菲特改变了之前他对航空股的不信任态度。确实,航空业所处的环境已经改善,企业并购至少在一定程度上有助于减少行业内的非理性竞争。此外,当前行业内的差异化竞争趋势比过去明显,传统航空公司主要服务商旅客,而大多低成本航空顾客以休闲度假旅行者为主。

  然而,巴菲特之前对航空业的一些批评目前仍适用。鉴于巴菲特在1989年曾对航空公司做出错误的判断,投资者不要忘记:他这次的判断也可能是错的。

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